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中國房地產市場處于巨變前夜

2019-08-10 01:11  來源:證券日報 沈建光 張曉晨

    ■沈建光 張曉晨

    7月30日召開的中央政治局會議首次強調“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”引起市場強烈反響。

    在筆者看來,中央此次表態傳達了不走刺激房地產老路、調控逐步常態化的明確信號。事實上,5月份以來決策層已經開始了收緊房地產融資的又一輪監管動作,如銀保監會23號文涉及諸多規范銀行和非銀(信托)地產前端融資的內容,6月底多家信托及銀行機構被監管約談或接受窗口指導,國家發改委也接連發文對房企海外發債進行規范。

    顯然,面對經濟下行壓力,保持房地產市場的穩定仍然至關重要。什么原因促使調控再次收緊?未來房地產調控政策如何把握?

    一、樓市“小陽春”后的基本面及調控政策觀察

    今年春節以來,盡管“房住不炒”的調控思路并未改變,但各地調控整體趨緩,同時受益于一季度相對寬松的貨幣環境,出現了一輪剛需主導市場的房地產“小陽春”。

    正是在上述背景下,部分熱點城市出現了上漲較快的現象,住建部4月19日和5月18日分兩批對蘇州、佛山、南寧、大連等10個累計漲幅較大的城市進行了預警提示;隨后各地根據“一城一策”方針,調控步伐明顯加快,除房價以外,針對土地市場、限購、房貸利率、稅費等多個方面密集出臺調控政策收緊房地產市場。5月份以來,房地產銷售有所降溫。

    庫存方面,盡管狹義庫存(商品房待售面積)仍在下降,但廣義庫存卻在近期抬升。筆者使用累計新開工面積扣除累計銷售面積得到廣義庫存面積,并以此計算廣義庫存增速,結果顯示自2018年10月份以來廣義住宅庫存即回歸正增長區間,且增速整體呈現出加快的趨勢。究其原因,2017年以來房地產施工和竣工面積持續處于背離的狀態,前者正增長、后者負增長導致建設周期拉長,從而加大了廣義庫存的壓力。在筆者看來,拉長建設周期或是房企在調控政策收緊、現金流狀況惡化等因素下的主動選擇,在此情況下,廣義庫存無疑能更好的反映真實情況,隨著銷售降溫以及竣工面積的回升,未來的庫存去化可能面臨較大壓力。

    此外,今年以來一枝獨秀的房地產投資也有所放緩。4月份的高點之后,1-6月份累計增速已降至10.9%,盡管仍然保持兩位數,但后續的高增長或難以為繼。原因在于,銷售降溫、回款降速的情況下,前期推動投資高增長的新開工及建安投資增速近期均有所放緩;而近期融資環境收緊不僅影響新開工,還將遏制房企拿地。

    事實上,土地拍賣市場火爆正是當前監管收緊房企融資端的導火索。受益于一季度整體寬松的貨幣政策,以及“小陽春”銷售回暖,房企一季度資金狀況整體有所改善,部分房企拿地激進。二季度包括武漢、成都、寧波在內的多個城市均拍出“區域地王”或“準地王”,三線、四線城市土地拍賣市場也火爆異常,河南南陽等多個地級市拍出“地王”;數據顯示,100個城市土地成交總價累計同比已經從3月份的-11.9%上升到6月份的17.1%,而成交面積增速則仍為負值,從而大幅推高了成交總價和樓面均價。

    考慮到土地價格與房價高度相關,在寬松貨幣環境之下,近期房企違規融資拿地等亂象有抬頭之勢、金融風險不容忽視,監管出于穩定市場預期的目的,出手調控并不奇怪。

    二、融資調控收緊影響幾何

    5月份以來,監管政策的收緊,使房地融資端在今年整體呈現出由寬松到緊縮的態勢。而筆者對重點融資渠道的觀察結果則表明,本輪調控的力度整體較強、規范內容也較全面。具體分析如下:

    銀行信貸方面,與前期銷售和拿地的熱度相關,房地產開發資金來源中國內貸款和個人按揭貸款增速在3月份以后均有回升。此情況下,各地對于按揭貸款的調控實施較早、且仍在持續收緊,調查顯示,樣本銀行中,5月份、6月份上調房貸利率的比例明顯增加,自去年四季度起整體下行的房貸平均利率也在5月份見底、6月份小幅回升。此外,雖然針對國內貸款的效果尚無法從數據上觀察到,但7月10日銀保監會已對向部分房地產貸款較多、增長較快的銀行進行“窗口指導”,要求控制房地產貸款額度,預計壓力將很快傳導至房企。

    信托融資是本次規范的重點,7月8日銀保監會通過窗口指導對個別房地產信托提出5點合規要求,多地銀保監局也迅速跟進、召集轄區內信托公司開會并進一步對地產信托融資提出要求。原因在于,過去幾年投向為房地產的新發行信托占比逐漸提升,用益信托網的數據顯示:2018年以來平均達到40%以上,而今年二季度增長較快,6月份這一數字已超過48%,這意味著房地產在所有信托投資領域中占有絕對優勢,一定程度上擠占了其他領域的金融資源;此外,信托作為房地產企業的重要表外融資渠道,長期存在突破監管要求、提供資金違規拿地的亂象,是資管新規發布以來重點規范的領域。

    房企發債有所放緩。境內債方面,1-4月份的放量發行之后,近期不僅發行量有所減少,凈融資額在5月份出現缺口、且呈現逐月擴大的趨勢。此外,針對不同評級的房地產3年期信用債,筆者粗略估算了加權平均利率,結果顯示融資成本也呈現出整體上行的趨勢。

    此外,海外發債也在收緊。需要指出,海外債務在房企債券融資中占比不低、凈融資額也較大,政策收緊或將對房企資金鏈帶來較大考驗;目前海外發債的融資成本已出現上升,7月中上旬美元融資平均利率已經高達8%,最高甚至達到15%。

    三、未來須高度關注房企資金端風險

    可以預見,政策收緊的確定趨勢下,房企今明兩年在資金端將面臨較大考驗。債務集中到期的壓力不容忽視。據不完全統計,2019年下半年至2020年將有至少超過萬億元人民幣的房企境內和美元債到期;房企融資出現分化,部分房企生存壓力凸顯,尤其是中小型及原本就存在經營、財務問題的房企,7月份中海地產與泰禾集團海外發債成本的巨大差異很能說明問題。

    尤其“左手拿地、右手融資”的高周轉模式也面臨考驗。以新城控股為例,7月份以來為緩解現金流緊張,該公司已在出售項目公司股權,股價也應聲大跌。

    四、未來房地產調控政策如何把握

    綜上所述,短期內監管出于降溫土地市場、防范金融風險的目的,對房地產融資政策再度收緊,已經顯現出效果,而對未來房企資金端的考驗值得持續關注。長期來看,如前文所說,本次政治局會議的表態信號意義明確,房地產調控正向常態化乃至長效機制邁進,在穩增長與防風險之間尋求平衡。

    事實上也必須如此。多年以來房價屢控屢漲,房地產業積累的高杠桿風險已經成為穩增長的拖累,近期市場上已多有房地產業處于周期末端的聲音;此外,房地產業過多擠占實體信貸資源,正如銀保監會主席郭樹清在陸家嘴論壇上所說,“必須正視一些地方房地產金融化的問題,全社會的新增儲蓄資源一半左右投入到房地產領域,一些房地產企業融資過度擠占了信貸資源,導致資金使用效率進一步降低,助長了房地產投資投機行為”。在此背景下,未來高層更多考慮的是處置房地產業高杠桿風險、以防風險來保障穩增長,同時降低其投資屬性及對實體產業的擠出效應。

    在筆者看來,本輪調控表明中國房地產市場已經處于巨變的前夜。未來在推進長效機制建設的同時,如房地產稅能加快落地,地方與中央的財權、事權能夠盡快理順,將從根本上去除土地財政的頑疾,中國經濟也將擺脫對房地產的過度依賴。(沈建光系京東數字科技首席經濟學家、張曉晨系京東數字科技宏觀研究員)

 

    

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